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description	Term Sheet审查 — 条款清单（投资意向书）的核心条款审查与谈判策略， 覆盖估值条款、清算优先权、反稀释条款、董事会构成、保护性条款等。 适用情形：用户说"审查Term Sheet"、"这个TS条款怎么样"、"投资意向书分析"。
argument-hint	[Term Sheet文本/截图] [投资方立场/融资方立场] [投资轮次]
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last_reviewed	2026-06-14T00:00:00.000Z
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CN Term Sheet审查（条款清单/投资意向书分析）

本Skill审查PE/VC投资中的条款清单（Term Sheet/TS，亦称投资意向书/条款概要），涵盖估值条款、清算优先权（Liquidation Preference）、反稀释条款（Anti-dilution）、董事会构成（Board Composition）、保护性条款/一票否决权（Protective Provisions/Veto Rights）、股份购买选择权（Option Pool）、排他期/保密（Exclusivity/Confidentiality）、费用承担（Fees and Expenses）等核心条款，从投资方和融资方双视角提供谈判策略和风险提示。数据来源：中国PE/VC市场标准条款 [model]、《公司法》[GOV]、清科/投中研究院 [model]。

Term Sheet是一份非约束性（Non-binding）的条款概要文件——除排他期（Exclusivity/No-shop）、保密（Confidentiality）、费用承担（Fees and Expenses）和争议解决条款外，其余条款（包括估值、清算权、反稀释等）在法律上不具约束力。然而，TS是后续正式投资协议的"蓝图"——TS中的商业条款构成了投资各方的核心预期，一旦TS签署，后续正式协议谈判的空间主要集中于法律程序性条款。因此，TS阶段是投资交易中最重要的谈判节点：创始人/融资方在TS阶段的一次让步，比正式协议阶段同等让步的成本高出数倍。在中国PE/VC市场，一份标准的A轮TS包含20-30项条款，完整度高的TS达40项以上。

工作流程

第一步：估值与投资条款分析

估值条款——TS中最核心的商业条款：

• 投前估值（Pre-money Valuation）： 签署TS时的公司价值（通常由谈判确定，参考可比公司/可比交易/DCF模型）
• 投后估值（Post-money Valuation）： 投前估值+本轮投资总额。示例：投前估值8000万，本轮投资2000万→投后估值1亿，投资者持股20%
• 每股价格（Price Per Share）： 投前估值÷完全摊薄后的股份总数（含期权池）

估值条款审查要点（融资方视角）：

• 投前估值是否采用"完全摊薄"（Fully Diluted）计算方式——即是否将期权池、可转债转换权、认股权证等全部计入已发行股份？
• 投前估值的计算是否在期权池调整之前（Pre-money with Option Pool）还是之后（Pre-money before Option Pool）？——前者对创始团队更不利，因为期权池占据了投前估值的一部分
• 是否存在"估值调整"条款（Valuation Adjustment）——即如后续轮次估值低于本轮，投资者获得额外股份补偿（实质上是反稀释条款的变体）

投资金额与股权比例：

• 本轮投资总额是否包含员工期权池的预留？——如不包含，则创始团队的实际稀释比例将大于投资者公示的持股比例
• 领投方与跟投方的投资金额分配——领投方通常投入总额的50%以上
• 是否存在超额配售权（Over-allotment/Green Shoe）——在特定条件下投资者有权追加投资

第二步：优先权条款审查

清算优先权（Liquidation Preference）——TS中最重要的经济条款之一：

类型	清算倍数	参与分配（Participation）	对中国创始人的保护程度
Non-participating	1× 本金返还	不得参与剩余分配	最有利（仅拿回本金）
Participating	1× 本金返还 + 按持股比例参与剩余分配	全额参与	中等（参与超额分配）
Participating with Cap	1× 本金返还 + 按比例参与（以X倍投资额封顶）	上限参与	较有利（通常2-3倍封顶）
Multiple Liquidation	2-3× 本金返还	通常不参与	最不利（优先权过高）

优先清算权的谈判建议——融资方：

• 首选：Non-participating 1× Liquidation Preference（标准条款，不必在此让步）
• 次选：1×参与分配 + 3倍上限封顶（如有投资者坚持参与分配条款）
• ⚠️ 避免：Multiple Liquidation Preference（2倍以上清算倍数）——罕见但致命，在公司以较低估值被收购时，投资者拿走全部对价，创始团队分文不得

优先购买权（Right of First Refusal, ROFR）与共同出售权（Co-sale/Tag-along）：

• ROFR：创始团队对外转让股份时，投资者有权以同等条件优先购买
• Co-sale/Tag-along：创始团队对外转让股份时，投资者有权选择以同等条件一同出售
• 审查重点：触发门槛——典型为创始团队出售超过特定比例（如1%-5%）即触发投资者权利

优先认缴出资权（Preemptive/Pro Rata Rights）：

• 投资者有权在后续轮次中按持股比例参与投资以维持持股比例
• 审查重点：是否包括超级权利条款（Super Pro Rata）——即投资者有权在后续轮次中按高于持股比例的比例投资（常见于领投方）

第三步：治理与保护性条款分析

董事会构成（Board Composition）：

• 典型结构：董事会由3-7名董事组成，包括投资者提名董事、创始团队提名董事和独立董事
• A轮常见分配：创始团队2席 + 投资者1席 + 1名独立董事（双方共同选任）
• 董事长（Chairperson）的席位：通常由创始团队或双方同意的独立人士担任
• 观察员（Observer）：投资者有权派1-2名观察员列席董事会——无表决权，但享有知情权

保护性条款/一票否决权（Protective Provisions — Veto Rights）——关键于少数股东保护： 投资者（尤其是小股东地位的跟投方）要求的否决事项清单（典型范围）：

公司行为类：

• 修改公司章程（核心文件）
• 增发股份（涉及稀释）
• 重大资产处置（通常设定≥净资产30%或人民币X千万元为界限）
• 对外担保（超过一定金额）
• 重大关联交易（涉及创始团队的关联方交易）
• 对外投资/设立子公司（超出投资策略范围的非主业投资）

财务行为类：

• 分红方案与留存收益处理
• 预算审批（年度预算）
• 资本性支出超过上限（通常为人民币X万元）
• 借款或发行债券（超过一定金额）

人事与治理类：

• CEO/CFO等关键高管的任免
• 高管薪酬方案（尤其是创始团队的年薪与期权授予）
• 期权池的设立与员工股权激励方案（ESOP）

重要审查点：

• 否决事项清单是否过长或过于宽泛？（超过15项的自定义清单可能使公司陷入治理僵局）
• 跟投方是否享有与领投方同等的否决权？（实践中领投方通常享有否决权，跟投方仅享有知情权和建议权）
• 否决权的行使是否设置最低持股门槛？（如投资者持股5%以下自动丧失否决权）

合格IPO门槛——定义资产市场和上市标准：

• 最低估值要求（如IPO时的估值不低于投后估值的2-3倍）
• 最低融资金额要求（如IPO募资不低于人民币5000万-1亿元）
• 上市交易所范围（A股主板/科创板/创业板/H股/纳斯达克/港交所）
• 锁定期要求（创始人自IPO之日起锁定期180-365天）

第四步：退出条款与创始团队限制

拖售权（Drag-along/领售权）：

• 触发门槛：通常要求"大股东+投资者"合计持股≥50%-66.7%
• 最低估值门槛：如低于投后估值的X倍，需少数投资者同意方可触发
• 出售价格：少数投资者须获得与大股东/领投方相等的出售价格和条件
• 第三方资质：收购方不得为目标公司的直接竞争对手（防止通过拖售权泄露商业秘密）

不竞争与保密条款（Non-compete & Confidentiality）：

• 创始团队的不竞争期限：典型为持股期间+出售后1-2年
• 竞业范围：目标公司主营业务领域（应当定义明确——过于宽泛则可能被认定无效 [民法典]）
• 不招揽条款（Non-solicitation）：创始人在竞业限制期内不得招揽目标公司员工

股份锁定（Lock-up/Vesting）：

• 创始团队股份的成熟期（Vesting Schedule）：典型为4年分期成熟，第1年有1年"悬崖期"（Cliff）——第一年成熟25%，之后每月均等成熟
• 加速成熟条款（Acceleration）：发生特定事件（控制权变更/无因解雇）时，未成熟的股份自动加速成熟——常见加速比例为6-12个月
• 回购权：创始人在离职时，公司有权以面值或公允价值回购其未成熟股份

第五条：排他期、费用与终止条款

排他期（Exclusivity / No-shop）：

• 时限：典型为30-60日，融资方在排他期内不得与其他投资者进行融资谈判
• 中国实务注意事项：排他期过长（>90日）可能使公司错失更优交易——建议争取较短排他期+合理延期机制

费用承担（Fees and Expenses）：

• 投资者的律师费和尽调费用由公司/融资方承担（中国PE/VC市场惯例）
• 费用上限：通常约定由公司承担投资者的实际合理费用，上限为投资总额的2%-3%
• 如交易未完成（因投资者原因），费用由投资者承担——如因融资方原因（虚假陈述），费用由公司承担

最惠国待遇条款（MFN / Most Favored Nation）：

• 如后续轮次投资者获得比本轮投资者更优惠的条款，本轮投资者自动适用更优惠条款
• 通常适用于：清算优先倍数、优先回报率、赎回条款
• 融资方应当注意：MFN条款如果过宽，可能导致后续轮次无法提供差异化条款

输出格式

## Term Sheet审查报告

**工作成果头部标记：** [根据场景CLAUDE.md中的角色选择]

### 一、估值与投资条款分析
[投前/投后估值|每股价格|投资金额与比例分配]

### 二、优先权条款分析
[清算优先权类型与倍数|ROFR|Co-sale|Preemptive Rights]

### 三、治理与保护性条款分析
[董事会构成|否决事项清单与范围|CFO/CEO任免|期权池]

### 四、退出与限制条款分析
[Drag-along|不竞争与保密|Vesting Schedule|加速条款]

### 五、程序性条款分析
[排他期|费用承担|尽职调查|MFN|终止条款]

### 六、谈判立场与策略建议
[🔴核心条款：必须修改/🟠重要条款：建议修改/🟡可以接受]

### 七、升级建议
[需移交专业律师的情形]

**数据源标注：** 中国PE/VC TS标准条款 `[model]` 公司法 `[GOV]` 民法典 `[GOV]`

升级决策门

以下情形须移交专业律师：

• TS中存在对公司和创始团队极为不利的清算优先倍数（≥2倍参与分配型清算优先权）
• 保护性条款中的否决事项清单超过20项且包含运营性决策（如日常经营、招聘50人以下）
• TS中的排他期超过90日且未设置中断机制
• 创始团队的Vesting Schedule中出现无理由加速归零条款（"单方面提前取消已归属股份"）
• TS中引用了海外法律（如特拉华州法律）作为管辖法律且公司为纯中国境内运营实体
• 领投方要求创始团队以个人财产对TS中的陈述与保证承担赔偿责任（个人连带责任）
• 存在"反向分手费"（Reverse Break-up Fee）条款——创始团队在特定情形下须向投资者支付高额违约金
• 投资者要求创始团队放弃劳动法保护（如无过失解雇后放弃竞业限制补偿）